在地方政府的招商引资中，融资政策通常成为政府承诺被招商企业的重要条件，而在融资政策的实现过程中，地方国有非金融企业常常成为政策性的资金平台，即由地方国有非金融企业（简称投资企业）通过直接（股权）投资的方式为被招商企业（简称被投资企业）提供经营资金，再通过约定保本收益的方式在一定年限后进行资金（股权）退出。但是由于国有资产的监管要求，国有股权的转让（除了部分法定情形外）必须通过产权交易所公开进行（以下简称进场交易），这意味地方国有非金融企业需要在投前协议中约定进场退出的方式，否则将和国资监管规定冲突，这在实践中给投资企业和被投资企业都给来很大困扰。

  对于投资企业来说，进场交易（通常按照当时的评估价进行公开竞价）退出未必能够保证其实现国有资产利益最大化（尤其是在企业经营不善的情况），而对于被投资企业，公开竞价意味着相应的股权将有被其他人竞拍走，从而产生股权结构不稳定的风险。与此同时，司法实践对于如何处理国有非金融企业股权的协议回购条款的效力问题也存在着反复与摇摆，这也进一步加剧了协议回购与进场交易之间的冲突。

  因此如何协调“协议回购”的实践需求与“进场交易”的冲突，以及国有非金融企业的股权非公开协议回购的条款是否有效，将构成本文探讨的重点，由于上市公司的股权有专门监管规定，故而本文探讨的企业范围也仅限于非上市公司。

一、冲突的起源

  关于国有非金融企业股权转让的进场交易规定，最早出现在2003年12月31日公布《企业国有产权转让管理暂行办法》中（国务院国有资产监督管理委员会、财政部令第3号，以下简称3号令，2017年12月29日被废止），办法第四条规定：“企业国有产权转让应当在依法设立的产权交易机构中公开进行，不受地区、行业、出资或者隶属关系的限制。国家法律、行政法规另有规定的，从其规定。”在第三十条规定：“对于国民经济关键行业、领域中对受让方有特殊要求的，企业实施资产重组中将企业国有产权转让给所属控股企业的国有产权转让，经省级以上国有资产监督管理机构批准后，可以采取协议转让方式转让国有产权”，这一可以内部协议转让“国有产权”的例外情形。

  与此同时，3号令第十三条规定：“转让方应当委托具有相关资质的资产评估机构依照国家有关规定进行资产评估。评估报告经核准或者备案后，作为确定企业国有产权转让价格的参考依据。”而根据3号令出台背景可知，此时正值国有企业由多头监管转为统一监管的新一轮大改革，2003年5月出台的行政法规《企业国有资产监督管理暂行条例》是这一轮改革的标志性产物，而3号令正是依据《企业国有资产监督管理暂行条例》的授权出台，故而可以说3号令开启并奠定了国有股权（以及其他与股权性质相同的产权）评估+产权交易所公开竞价交易的基本模式。

  而随后，2008年10月通过的《企业国有资产法》则在法律的层面进一步确认了这一原则，但对不用进场交易，就可以协议转让的情形仍未做详细规定和新增规定（表述为“除按照国家规定可以直接协议转让的以外”）。此种情况一直持续到新一轮国有企业的改革，作为《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》（2015.08.24实施）的配套文件之一，2016年7月1日国资委和财政部发布《企业国有资产交易监督管理办法》（国务院国有资产监督管理委员会、财政部令第32号，以下简称32号令，至今有效的对国有非金融企业股权转让监管的重要纲领性文件），32号令第三十一条第2款增加了“同一国家出资企业及其各级控股企业或实际控制企业之间因实施内部重组整合进行产权转让的，经该国家出资企业审议决策，可以采取非公开协议转让方式”一种情形，但仍然限于国资系统内部的转让。”

  这种状态一直维持到至今，包括今年2022年5月国资委发布了《关于企业国有资产交易流转有关事项的通知》（国资发产权规〔2022〕39号，以下简称39号通知），也只是进一步放宽了国资系统内部转让，即非公开协议转让的限制条件和评估要求，除此以外，再无对3号令的国有转让基本模式的突破。

与此相对应的，在实践中国有股权仍然有大量的协议转让的需求，由此也带动了一些突破。如财政部于2014年印发实施的财金[2014]31号《关于进一步明确国有金融企业直接股权投资有关资产管理问题的通知》中第九条规定：“国有金融企业开展直接股权投资，应当建立有效的退出机制，包括：公开发行上市、并购重组、协议转让、股权回购等方式。按照投资协议约定的价格和条件、以协议转让或股权回购方式退出的，按照公司章程的有关规定，由国有金融企业股东（大）会、董事会或其他机构自行决策，并办理股权转让手续；以其他方式进行股权转让的，遵照国有金融资产管理相关规定执行。”

再如财政部于2015年印发实施的财预〔2015〕210号《政府投资基金暂行管理办法》第二十一条规定：“政府出资从投资基金退出时，应当按照章程约定的条件退出；章程中没有约定的，应聘请具备资质的资产评估机构对出资权益进行评估，作为确定投资基金退出价格的依据。

  但以上均为国有金融企业和政府投资基金等经许可或具备特殊条件的金融类机构，关于国有非金融企业，法律规定上没有对于非国资系统内转让的例外规定，在司法审判中，法院经常做出不同的裁判结果，如“北京安联置业发展有限公司与北京安恒达投资有限公司、国澳投资有限公司股权转让纠纷案”即认为未进场交易的国有股权转让合同合法有效，由此便成为了法律规定上（行政后果上）和司法裁判的冲突，下文将就此问题进一步展开论述。

二、司法实践的分歧及国资监管要求的冲突

（一）司法实践中的关于国有非金融企业股权协议转让有效性的分歧

  司法实践中，就国有非金融企业股权协议转让给其他非国有企业的合同是否有效的处理，总体存在三种倾向，有效、无效和默示有效（未予置评）。

1.有效论

  部分法院认为国有非金融企业股权未进场交易的协议转让，合法有效。其主要理由为：（1）为平等民事主体的真实意思表示，相关进场交易的规定系管理性规定，而非效力性强制性规定【参考案例：(2020)云26民终512号、(2020)内04民终2278号、(2018)粤01民终11866号、(2015)淮中商终字第00109号、(2018)晋民终180号】；

  （2）未损害国有资产的利益【参考案例：2018)粤01民终11866号、(2015)淮中商终字第00109号、(2020)粤01民终4286号】；（3）经过相关主管部门的批准，未脱离主管部门的管控【参考案例：最高人民法院（2015）民二终字第399号、(2021)辽01民终4234号、(2020)粤01民终4286号、((2020)云26民终512号】；（4）平等的民事主体应当平等保护，市场风险自担【参考案例：(2018)晋民终180号】；（5）不违反社会公共利益【参考案例：(2018)晋民终180号】。

2.无效论

  部分法院认为协议转让无效，其主要理由为：（1）违反效力性强制性规定【参考案例：（2009）沪高民二(商)终字第22号公报案例2010年第4期、(2011)二中民终字第19051号、(2019)京01民初388号、(2020)京03民终13060号、(2020)豫13民终4915号】；（2）恶意串通损害国有资产利益，属于最高人民法院司法精神中认为行政管理性规定可以认定为无效的情形（参考(2020)京02民终1050号）；

（3）恶意串通损害国家和第三人利益（参考（2019)沪0110民初21541号）；（4）未经批准程序【参考案例：(2018)晋民终180号2019)沪0110民初21541号、(2019)京01民初388号、(2011)二中民终字第19051号）】；（5）侵害了不特定主体同等条件下参与竞买的权利，损害了社会公共利益（参考(2021)最高法民申89号）。

3.默示有效

  部分法院未论证协议转让与国有资产监管的冲突问题，直接认定为合同有效【参考案例：(2018)最高法民终1360号、(2020)粤03民终1693号】。

（二）国有非金融企业协议的监管要求

  根据前文已梳理过关于国有非金融企业股权协议转让的法律法规，可知目前监管部门关于国资系统外的股权协议转让始终持从严监管思路。同时，关于国有资产追责方面的立法也进一步体现了这一点，《中华人民共和国企业国有资产法》（主席令第五号，2008年10月28日通过，2009年5月1日生效）出台前后，行政机关和中央部门也制定了一系列的法律法规和政策：

  2008年8月，国资委出台《中央企业资产损失责任追究暂行办法》（国务院国有资产监督管理委员会令第20号，以下简称20号令，现已被废止），对中央企业违规经营造成资产损失的追究工作进行了较为全面的规定，内容包括资产损失认定、责任追究范围、资产损失责任划分、责任处罚等几个方面。20号令在推动中央企业有序开展资产损失、责任追究工作发挥了重要作用。

  2012年，十八届三中全会明确提出“强化国有企业经营投资责任追究”。2015年8月，中共中央、国务院发布了《关于深化国有企业改革的指导意见》，将严格责任追究作为一项重要内容，指出要“建立健全企业国有资产的监督问责机制，对企业重大违法违纪问题敷衍不追、隐匿不报、查处不力的，严格追究有关人员失职渎职责任，视不同情形给予纪律处分或行政处分，构成犯罪的，由司法机关依法追究刑事责任。”

  2016年8月，国务院办公厅印发《关于建立国有企业违规经营投资责任追究制度的意见》（国办发〔2016〕63号），对国有企业违规经营投资活动的责任追究范围、损失认定、责任认定、追究处理、组织实施等内容作出了框架性规定。2018年8月，国资委出台了《中央企业违规经营投资责任追究实施办法（试行）》（国务院国有资产监督管理委员会令第37号，以下简称37号令），根据国办发〔2016〕63号，及20号令实施以来的追责实践，37号令对责任追究的范围、资产损失的认定、责任认定、追责工作程序进行了更为全面的规定。

三、协议回购与进场交易的冲突下司法价值取向及解决

  行政机关一刀切地禁止国资系统以外的股权协议转让，司法机关（尤其是2015年之后）却在某些特殊情况下才会否认合同（转让行为）的有效性。行政机关和司法机关的冲突，除了股权价值不易衡量的特殊性外，其实反映了司法裁判逻辑和行政监管逻辑的差异，即司法讲究法律秩序内部的稳定与社会总体效率与公平的平衡，而行政则更追求依法行政与法不授权不可为（或者进一步避免被追责）。

  背后更深层的原因，可能在于司法权和行政权的边界（如有观点认为国有股权监管规则在保障国有股权保值增值的同时，还有其自身的程序价值，司法权做出不同评判，有干涉行政权之嫌[1]）。仅站在一般的民事主体的角度，可以先放下对行政责任和监管的考量，因为我们作为一般的民事主体，更关注司法究竟是如何取向，或者该如何取向，这也是笔者所关切之。

（一）协议回购司法应否认可

  协议回购的本质是一种股权的协议转让。笔者发现支持股权协议转让有效或无效的判决，均有极为充分的说理，如持有效论的(2018)晋民终180号判决书，无效论的(2021)最高法民申89号判决书、(2020)京02民终1050号判决书。由于司法本身就具有能动性，不能一概而论，但是总体上笔者倾向于认为在一般情形下，国有非金融企业的股权协议转让应当被认为是有效的，因为在一项民事活动中，平等主体的真实意思表示应当得到认可，这是民法的基石，也是市场经济的要求。

  关于无效的例外情形，笔者认为其至少应当具备两个条件（参考《民法典》第一百五十三条和第一百五十四条）：（1）存在恶意串通规避进场交易（此处的恶意串通应当进行狭义理解，不能认为法律有规定，当事人明知即恶意串通，如国资的主管部门已经批准，则可以作为没有恶意串通的证据）；（2）确实损害了国有资产的利益、其他第三人的利益，或者违背了公序良俗。

  关于违反国资监管规定股权转让的有效性理由，(2018)晋民终180号判决书关于这部分内容写的极为精彩，笔者认为可以着重参考，现摘录如下：“1、最高人民法院关于适用《中华人民共和国合同法》若干问题的解释(二)第十四条规定：合同法第五十二条第（五）项规定的“强制性规定”，是指效力性强制性规定。山焦公司主张《投资收回协议》无效所依据的法律法规为规范内部程序的管理性规定，其立法目的是为防止国有资产流失，而在程序上规范国有企业相关负责人应在各个环节上严格履行职责的规定，是对国有企业负有经营、管理、监督职责的工作人员而规定的法定义务，如负有以上义务的人未能履行其职责，造成国有资产损失的将被追责，构成犯罪的移交司法机关处理。

  但违反上述管理性规定并不必然导致合同无效，并不意味着在流通领域特别是市场主体间就财产流转发生争议时，要对占有、使用、经营国有资产的民事主体给予特殊保护，也并非是导致合同无效或不成立的法定要件，因此，以上法律法规不属于效力性强制性规定，不符合《合同法》第五十二条第（五）项规定的“违反法律、行政法规的强制性规定”情形，故山焦公司以《投资收回协议》违反法律、行政法规的强制性规定而主张合同无效的理由不能成立。......3、《投资收回协议》并未违反《合同法》第七条“当事人订立、履行合同，应当遵守法律、行政法规，尊重社会公德，不得扰乱社会经济秩序，损害社会公共利益”和第五十二条“（四）损害社会公共利益”，应认定协议有效。

  社会公共利益是指全社会不特定的多数人利益，即社会公众都享有的非独占的、为一个社会生存所必须的利益，其权利本身具有公共性和社会性。具有广泛性和群众性，而不是哪一个单位、部门或者集团的利益，本案中，山焦公司作为上市公司，其性质属于盈利性企业，逐利避险是其企业经营的属性，山焦公司的资产利益不能等同于社会公共利益，山焦公司所提主张不具备社会公共利益的属性，故该主张不能成立。

  4、《投资收回协议》是山焦公司和ｘｘ在平等、自愿基础上达成的协议，是双方真实意思表示，应认定该协议有效。按照合同自由原则，当事人可以依据自己的意志去从事各种民事法律行为，法律己赋予当事人自由缔结合同的权利。山焦公司作为资产管理者和市场经济平等主体的参与者，其进行资产投资或撤资的行为属于正常经营行为，但亦理应承担市场经营的风险。山焦公司以自己未履行管理性规定为由主张合同无效，有违诚实信用原则。

  从本案查明的事实和山焦公司原董事长潘得国和原总会计师张晋的供述与辩解可以证明，在双方签订《投资收回协议》前，山焦公司内部基于对当时经济形势、注册实际、采矿权和股份现状、面临的投资风险及承担安全责任风险等因素充分考量后，主动提出撤资，并在和ｘｘ反复协商后确定的收益日期和收回投资的数额，《投资收回协议》系双方平等主体之间真实、自愿的前提下协商一致的结果，且不违反法律、行政法规的强制性规定，应确认有效。山焦公司权衡利弊自行决策的不利后果，不能以自己决策不力为由主张协议无效进而让相对方ｘｘ承担其经营损失，故山焦公司主张该《投资收回协议》第二、三条无效的主张，本院不予支持。......5、在双方没有恶意串通的情况下，也是山焦公司在分析利弊得失后对自身权益的放弃。故《投资收回协议》应认定有效。

  第二，国有资产管理法的立法目的是为了保护国有资产，避免国有资产低价转让而流失，但并不意味着在流通领域特别是市场主体间就财产流转发生争议时，要对占有、使用、经营国有资产的民事主体给予特殊保护。国有控股上市公司的利益，与其他类型的企业利益应当予以同等保护。《中华人民共和国物权法》第三条规定，国家实行社会主义市场经济，保障一切市场主体的平等法律地位和发展权利。在市场经济条件下，国有控股企业参与市场交易与其他市场主体地位平等，其资产利益不能等同于社会公共利益，也不应予以特殊保护。法律上并无赋予国有控股公司参与市场交易时高于其他市场主体地位的特权。

  平等保护所有民事主体的合法权益是《中华人民共和国合同法》、《中华人民共和国物权法》等所有民事法律共同确认的基本原则，如果将本案中双方共同签订的《投资收回协议》中确定的收回投资的日期和数额以未经合同一方自己公司内部董事会研究决定、未经其上级主管机关批准、评估、审计为由主张合同无效，不仅会影响市场交易秩序的稳定，也不利于国有企业或国有控股企业以平等的市场主体参与市场竞争，也不利于合同相对方的利益保护，与所有民事法律共同确认的对合同双方“平等保护”原则相悖。现山焦公司以其没有经过上级机关批准、评估为由主张合同无效，有违诚实信用原则，不能以自己违反规定让对方承担损失，山焦公司的损失应当自行承担。故山焦公司在自己没有履行相关法律法规义务的情况下，主张《投资收回协议》无效，不应支持。

  6、《刑事判决书》是对山焦公司原相关负责人没有履行其法定职责构成犯罪事实的认定，并未对《投资收回协议》作无效认定，也未对合同相对方的ｘｘ认定承担任何民事责任。因此，不能以《刑事判决书》对山焦公司原相关责任人没有履行审批、评估等程序，滥用权力致使山焦公司具有损失作为认定《投资收回协议》无效的依据，进而主张ｘｘ承担责任。山焦公司的“损失”，是国有控股公司作为一般市场主体行使经营权过程中，自愿承担经营风险的前提下形成的，是为了规避政策变化、矿难影响和投资风险，而自觉自愿抉择的结果。故应认定《投资收回协议》有效。”

  协议回购比一般的股权转让的还多一个有效的理由，“国有资产转让的相关规则的适用前提，在于该资产转化为国有性质时，国有企业及其股东未负有回转该资产的义务。如果国有企业及其股东在该资产转化为国有性质时承诺回转该资产，无论是否经过资产评估、进场交易，该回转行为均未造成国有资产损失”（参考(2021)沪02民终3475号判决书）。

（二）协议转让有效后如何协调与国资监管中不特定公众的竞买权冲突

  目前国有资管关于进场交易的规定实际赋予不特定公众参与国有股权竞拍的竞买权，无论是以司法主持下的评估价格回购还是以约定的股权回购价格回购，均将回购方锁定为唯一交易对手，阻却了可能的意向方参与竞价，即便排除损害国有权益的可能性，但也损害了其他可能意向方的公平竞争权。

  笔者认为这个冲突很难避免，但有三种解决方案：（1）事前解决，依据《财政部关于印发〈政府投资基金暂行管理办法〉的通知》的规定，各地均为政府产业投资基金（包括有效合伙、有限公司等形式）开辟了协议转让的通道（如宁波市市级产业发展基金管理实施细则（甬财政发〔2019〕881号）第二十九条），因此可以在投资合作前寻找符合条件的产业基金；（2）事中解决，可以在起诉前先履行评估，并申请获取国资监管部门的招拍挂豁免，在取得批复文件后，则国有股权出资人可以依据股权回购条款及国有股权监管部门的批复直接要求回购义务方回购[1]，相当于用行政权对抗了不特定公众参与竞拍国有股权的竞买权；

（3）事后解决，在生效裁判履行中，仍然进场交易，让回购方在不高于约定回购价格的情况下参与竞价摘牌，这样对于回购方来说，甚至可能以远低于约定回购价格的评估价成交，且不违反国资监管规则[1]，唯一瑕疵在于无法完全保证股权回到回购方。

参考文献：

[1]微信公众号文章：《国有股权回购与国资监管的冲突与化解》，巨盾律师事务所贺德峰律师。