国有企业股权投资场外回购的司法难题及纾解

——《九民纪要》和《民法典合同编通则解释》的视角

一、国有股权场外回购的司法难题：保护合同自由、平衡监管还是防止国有资产流失

  自《全国法院民商事审判工作会议纪要》（法[2019]254号）（以下简称《九民纪要》）出台后，对于一般的股权回购条款有效性的争议，仿佛也随着其主要适用场景的“对赌协议”的司法共识的形成而得到解决[详见《九民纪要》第五条]，然而在实践中，针对国有企业投资的“股权回购条款”或“对赌回购条款”，其效力问题仍存在较大争议：《企业国有资产法》[指《中华人民共和国企业国有资产法》，此处的为简化写法，后文同]规定了国有企业的股权转让原则上应当进场交易，那么国有企业投资非国有企业而形成股权的场外回购（协议转让）的条款是否有效？如果无效，如何保障国有企业的交易自由和双方的交易安全？如果有效，如何平衡保护国资监管程序中所指向的法益和价值？[关于非金融国有企业的国有股权参股退出转让的问题，监管部门近些年有愈发从严的态势。更详细的背景介绍亦可参考拙文《国有非金融企业股权的协议回购与进场交易的冲突的法律适用》，载于公众号“浙江永为律师事务所”2022-8-4]此外，在处理前述问题时，应当如何考量可能的国有资产流失问题？

  关于上述问题的看法和回应，在司法实践中，虽从数量上已形成了有一定倾向的司法观点，但实际尚未形成共识[以对司法动向敏感的律师界为例，国浩律师事务所在2023年6月14日在其公众号上刊载了《国浩视点/再探协议回购国有股权之法律路径》和上海市锦天城律师事务所则在2023年9月19日在其官网发表《研究/国有企业退出参股企业的合规路径——借助股权融资回购条款》均对此问题的目前司法观点做了总结并得出了没有形成确切结论的观点]。尤其是在不同裁判观点受具体案件事实的拘束和影响情况下，就上述问题所对应的以下几个具有普遍性的裁判焦点问题也尚未得到较深入的厘析与探讨：

（1）《企业国有资产法》第54条所述的国家另有规定可以直接协议转让的具体情形有哪些以及哪些主体可以适用？

（2）《企业国有资产法》及相关规章中关于国有股权转让应当进场交易的规定是管理性强制规定还是效力性强制规定及如何据此认定回购条款的效力？[如(2020)云26民终512号、(2020)内04民终2278号、(2018)粤01民终11866号、(2015)淮中商终字第00109号、(2018)晋民终180号等涉国有股权转让的案件认为相关进场交易的规定为管理性规定，（2009）沪高民二(商)终字第22号公报案例2010年第4期、(2011)二中民终字第19051号、(2019)京01民初388号、(2020)京03民终13060号、(2020)豫13民终4915号等股权等涉国有股权转让的案件则认为相关进场交易的规定为效力性强制性规定]

（3）如果回购条款有效，国有股权的协议回购的实际履行是否侵害了不特定公众的竞买权，以及是否侵害了其他股权的优先购买权？[如(2020)桂民终147号和(2021)最高法民申89号涉国有股权转让案件均认为股权转让或股权回购的履行侵害不特定公众的竞买权应属无效，(2021)苏0205民初6759号等案件法院认为股权转让不影响挂牌，不侵害不特定主体的竞买权]

  恰逢数周前对《民法典》实施后的合同效力问题认定极为重要的司法解释——最高人民法院《关于适用〈中华人民共和国民法典〉合同编通则部分的解释》（以下简称《民法典合同编通则解释》）的出台，就上述几个司法实务上的裁判难题，本文试结合《民法典合同编通则解释》和《九民纪要》的相关规定、现有判例和相关法理进行初步探讨，同时本文的分析也将参照《九民纪要》和《民法典合同编通则解释》所确立的“合同的效力”认定和“合同的履行”判定相区分（参见《九民纪要》第二章第一节和第三节）的基本思路进行展开。此外，由于上市公司的国有股权交易另有专门规定且出现的争议较少，本文探讨的范围也限于国有企业投资的非上市企业的股权。

二、主体的差异：国有股权场外回购的进场交易豁免的适用情形

（一）国有资产“直接协议转让”可依据的“国家规定”的范围

  《企业国有资产法》 第54条规定“除按照国家规定可以直接协议转让的以外，国有资产转让应当在依法设立的产权交易场所公开进行。转让方应当如实披露有关信息，征集受让方；征集产生的受让方为两个以上的，转让应当采用公开竞价的交易方式。”结合《企业国有资产法》 第2条对国有资产的释义（国家对企业各种形式的出资所形成的权益），54条既在法律层面确立了国有股权公开竞价交易的规则，也成为国有股权“直接协议转让”的例外依据，即“只要存在可以协议转让的国家规定，则股权转让则不受进场交易的限制”。那么接下来的问题则是哪些规定属于“除按照国家规定可以直接协议转让的以外”中的国家规定？

  司法实践现有案例对前述问题的争议并不多，但这作为一个基础的前提性问题仍应当理清。通常认为作为当前国有产权转让的纲领性文件的“32号令”（2016年7月1日国务院国有资产监督管理委员会、财政部令第32号《企业国有资产交易监督管理办法》，简称32号令）的第62条至65条授权了“金融、文化类国家出资企业的国有资产交易、上市公司的国有股权转让以及政府设立的各类股权投资基金投资”相应主管机关做出的规定（不限于规章）即属于前述“国家规定”，（2021）京民终794号“丁世国等与吉林省投资集团有限公司股权转让纠纷”一案北京高院亦根据财政部的职权范围来判定其制定的规定《关于进一步明确国有金融企业直接股权投资有关资产管理问题的通知》（非规章）属于《企业国有资产法》 第五十四条所指的“国家规定”。

  具体到本文探讨的国有企业投资的非国有企业股权转让的规定，实际上只有两类主体符合进场交易的豁免条件：一类是国有金融企业，其依据为《关于进一步明确国有金融企业直接股权投资有关资产管理问题的通知》（财金[2014]31号，以下简称《财政部31号通知》）的第9条和《关于规范国有金融机构资产转让有关事项的通知》（财金[2021]102号，以下简称《财政部102号通知》）第3条和第4条[根据《规章制定程序条例》第三十条，规章需有部门首长署名，故而《财政部31号通知》和《财政部102号通知》均未有部门首长署名，且未纳入“国家规章库”，故而均非规章，而是财政部的依据自身职权的制定其他规范性文件，（2021）京民终794号一案认定《财政部31号通知》亦属于“国家规定”。]；另一类则是政府投资基金及部分政府设立的股权投资基金，政府投资基金的依据为《政府投资基金暂行管理办法》（财预[2015]210号），政府设立的股权投资基金的依据则散见于各类地方性规章和相关地方政府职能部门制定的其他规范性文件中（如四川省　《四川省省级产业发展投资引导基金管理办法》川府发〔2015〕49号第17条规定“投资基金存续期一般不超过10年，投资形成的股权可通过社会股东回购、股权转让（上市或非上市）或协议约定的其他方式退出”，再如宁波市市级产业发展基金管理实施细则（甬财政发〔2019〕881号）第29条规定了可协议转让的情形）。

（二）何为财政部规定中“场外回购”可进场交易豁免的国有金融企业

  2014年7月6日实施的《财政部31号通知》第9条规定：“国有金融企业开展直接股权投资，应当建立有效的退出机制，包括：公开发行上市、并购重组、协议转让、股权回购等方式。按照投资协议约定的价格和条件、以协议转让或股权回购方式退出的，按照公司章程的有关规定，由国有金融企业股东（大）会、董事会或其他机构自行决策，并办理股权转让手续；以其他方式进行股权转让的，遵照国有金融资产管理相关规定执行。”本条规定在《财政部102号通知》实施前（该通知于2021年11月29日公布）成为国有金融企业可以豁免进场交易的主要依据，且实践中对该通知中的国有金融企业仍然存在争议，在《财政部31号通知》第1条明确“本通知适用于国有金融企业，包括所有获得金融业务许可证的国有企业、国有金融控股公司、国有担保公司以及其他金融类国有企业”，其中前几类则容易识别，然而其中最后一类的“其他金融类国有企业”是否包括没有金融业务许可证的金融类国有企业，更进一步《财政部31号通知》发文抬头是“各中央管理金融企业，各省、自治区、直辖市、计划单列市财政厅（局），新疆生产建设兵团财务局”，那么除了前述财政部门主管的金融企业，还有一部分金融类企业是由国资委进行管理，国资委归口的金融类企业是否能适用通知？有部分观点认为国资委归口管理的金融类企业（通常是直管企业的子企业）不适用《财政部31号通知》，在《财政部102号通知》出台，关于这一问题尚存争议，但是《财政部102号通知》出台之后，应当说争议可以被统一了（该通知出台前形成的事实笔者亦认为可以参照适用）。

  首先，《财政部102号通知》第3条规定“属于集团内部资产转让、按照投资协议或合同约定条款履约退出、根据合同约定第三人行使优先购买权、将特定行业资产转让给国有及国有控股企业,以及经同级财政部门认可的其他情形，经国有金融机构按照授权机制审议决策后，可以采取直接协议转让方式进行交易”，并且在第4条补充“对投资协议或合同已约定退出价格的资产交易，依法依规履行决策程序后，经论证不会造成国有资产流失的，可按约定价格执行”，故“按照投资协议或合同约定条款履约退出”属于一种被认可的转让方式；其次，《财政部102号通知》的发文抬头不限于财政部门，包括“国家有关部委和各国有金融机构”，因而不存在国有资产管理委员会履行出资义务的国有企业不能适用的问题；最后，《财政部102号通知》虽然本身并没有定义“国有金融企业”，但其作为制定依据的国务院规定《国有金融资本出资人职责暂行规定》（国办发〔2019〕49号）的第2条第2款则明确“前款所称金融机构包括依法设立的获得金融业务许可证的各类金融企业，主权财富基金、金融控股公司、金融投资运营公司以及金融基础设施等实质性开展金融业务的其他企业或机构。”同时结合近年加强金融监管并扩大金融监管范围的政策趋势，应当认为《财政部31号通知》和《财政部102号通知》中的国有金融企业并不以是否取得金融业务许可证为条件，只要实质性开展金融业务应当都属于两文件所指的国有金融企业，但依据《商业银行法》的强制性规定商业银行应被排除在外[根据《商业银行法》第四十三条规定，商业银行不得向非银行金融机构和企业投资]。当前公开渠道唯一可查的（2021）京民终794号“丁世国等与吉林省投资集团有限公司股权转让纠纷二审案”也实际支持了前述观点。

三、效力的区分：国有非金融企业持有股权的“场外回购”的合同效力的认定

  关于国有股权场外回购行为的效力争议，本质上是解决合同条款效力认定的问题。根据《民法典.合同编（通则）》、《民法总则》、《合同法》的相关规定[现有的司法纠纷中，有一部分是《民法典》实施之前发生的法律事实，另有相当一部分是《民法总则》实施前的法律事实，中间涉及到《民法典.合同编（通则）》、《民法总则》、《合同法》的新旧法衔接适用的问题，但由于合同效力相关的法条指向的规范意旨意并未有本质变化，故其所指向的法律问题差异不大]，实践中通常涉及三类情形的争议：（1）是否因违反《企业国有资产法》的强制性规定而无效？（2）是否因恶意串通损害他人合法权益（或损害国家、集体或者第三人利益）而无效？（3）是否因违背公序良俗（损害社会公共利益）而无效？而以上问题中首当其冲且最具有争议的问题则是《企业国有资产法》第五十四条关于进场交易的规定是效力性强制规定还是管理性强制规定，以及相关定性如何影响合同的效力。

  关于“强制性规定”的性质（类别）识别，《九民纪要》第30条的规定有一段极为充分背景阐述和说理，具体的的规则则可以提炼为：不能凡是认为行政管理性质的强制性规定都属于“管理性强制性规定”，"人民法院在审理合同纠纷案件时，要依据《民法总则》第153条第1款和合同法司法解释（二）第14条的规定慎重判断‘强制性规定’的性质，特别是要在考量强制性规定所保护的法益类型、违法行为的法律后果以及交易安全保护等因素的基础上认定其性质，并在裁判文书中充分说明理由。"

  但具体到《企业国有资产法》第五十四条关于的国有资产应当进场交易的规定，其是效力性强制性规定还是管理性规定，在当前国有股权转让纠纷的司法实践中，即便《九民纪要》出台后仍然存在较大的分歧。如(2020)京03民终13060号股权转让一案，北京三中院即认为“西南实业公司对拟转让的资产未依法进行资产评估，也没有通过法定的交易场所和交易方式进行转让，违反了法律的强制性规定，西南实业公司与圣佑公司签订的合同中关于转让西南交投公司股权的约定应属无效”，而在(2020)云26民终512号股权转让案中，云南文山壮族苗族自治州中院即认为“虽然案涉股权未在依法设立的产权交易场所公开进行交易，但《中华人民共和国企业国有资产法》第五十四条的规定，应属管理性强制性规定，违反该条规定并不必然导致双方当事人签订的协议无效。”而(2020)豫13民终4915号股权转让案中河南省南阳中院即认为“烟镇林场的股权转让违反上述效力性强制性法律规定，一审法院认定涉及烟镇林场股权转让部分为无效协议符合法律规定”。同时《九民纪要》颁布前（2019）辽02民初780号股权回购案中，大连中院即认为《企业国有资产法》第54条的规定不属于效力性强制性规定。那么究竟上述哪一种观点是正确？此外是否定性为管理性强制性规定后，违反了相关国资转让的规定就一律无效呢？

  如要回答前述问题，则必须要对效力性强制性规定和管理性强制性规定实务中的区分标准进行准确理解。事实上，规范意义（法条规定）上应当对《民法总则》实施前和《民法总则》实施后的法律事实引起的纠纷适用进行区分，然而由于此前司法政策制定者的扩张解释，在实操层面（个案裁判）却并无区别，对于没有达成定性共识的强制性规定（可以理解为达成共识的“效力性强制性规定”以外的强制性规定）的个案认定上，司法政策和规定层面一直采用具体认定的策略。《合同法司法解释（二）》第14条一刀切的规定：“《合同法》第52条第5项强制性规定是指效力性强制性规定。”那么此种规定的原则下，凡是没有被认定为效力性强制性规定的强制性规定则原则都不应该适用《合同法》第52条第5项，然而有一些强制性规定对合同效力的影响（是否属于效力性强制性规定或即便不属于在个案中是否应具体衡量）并未形成共识，故而2009年最高人民法院《关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》第15条则做了一个补充认为“人民法院应当注意根据《合同法解释（二）》第14条之规定，注意区分效力性强制规定和管理性强制规定。违反效力性强制规定的，人民法院应当认定合同无效；违反管理性强制规定的，人民法院应当根据具体情形认定其效力。”即效力性强制性规定一律无效，管理性强制性规定应具体适用。这个补充意见考虑了没有达成共识的强制性规定灵活适用或特殊情况的情况，解决诸多实践中的问题。然而也造成一些新问题：1、有部分性质存在争议的强制性规定，在一案件被认为是管理性强制性规定，在另一案件中则被认为是效力性强制性规定，司法裁判发挥的行为指引作用大大减弱；2、既然《合同法司法解释（二）》第14条确定了《合同法》第52条第5项强制性规定是指效力性强制性规定，那么非效力性强制性规定原则上应当排除《合同法》第52条第5项的适用，但《关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》第15条则强调“违反管理性强制规定的，人民法院应当根据具体情形认定其效力”则会造成逻辑上的不周延或前后司法文件的冲突；3、可能对司法实践部门对于“管理性强制性规定”的效力认定造成不当的指引。[按照《九民纪要》的第30条观点，“《最高人民法院关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》进一步提出了“管理性强制性规定”的概念，指出违反管理性强制性规定的，人民法院应当根据具体情形认定合同效力随着这一概念的提出，审判实践中又出现了另一种倾向，有的人民法院认为凡是行政管理性质的强制性规定都属于“管理性强制性规定”，不影响合同效力。”]

  上述实操效果（个案层面）和规范效果（规则层面）的冲突一直持续到《民法总则》的出台，2017年10月1日实施的《民法总则》第153条则实际可以彻底地解决这一问题。《民法总则》153条第1款规定“违反法律、行政法规的强制性规定的民事法律行为无效。但是，该强制性规定不导致该民事法律行为无效的除外”，在解释论上，前半段则可以对标“效力性强制性规定”，后半段则为管理性强制性规定认定有效提供了出口（《民法典合同编通则解释》第16条对此做了更为细致的规定），尽管套用“效力性强制性规定”和“管理性强制性规定”的分类和命名与该条的规范意旨仍然有所出入且关于“效力性强制性规定”的含义仍有争议[实际上《民法总则》第153条第2款（《民法典》153条第2款）如果抛开“效力性强制性规定”和“管理性强制性规定”这种提法（这种提法会造成先按规定定性再一刀切判断合同效力的问题，但如果不先定性又会陷入“循环论证”的矛盾），从行为本身的角度理解可能更容易理解或接近立法的本意（这一角度也许更接近部分学者所提的“因果倒置”问题所指向的真正意涵，效力性强制性规定“因果倒置”的观点参见吴光荣：《违反强制性规定的合同效力——以《民法典合同编通则解释》的相关规定为中心》载于《法律适用》2023年第12期），即一部分规定所要规范的行为是法律应当绝对禁止合同产生的效力，另一部分行为则要根据情节具体衡量是否有效。但由于《九民纪要》和《<民法典>的理解与适用》的起草者均坚持“效力性强制性规定”和“管理性强制性规定”的提法，本文也予以尊重，只是适用时笔者认为应当理清其中的逻辑。此外关于“效力性强制性规定”的范围有部分观点认为仅限于法律明确规定违反该规定即无效的规定（见社科院版《民法总则评注（下）》第1094页》，另有部分观点则认为不再此限。]，但在规范意义上已大碍。自此无论是《关于当前形势下审理民商事合同纠纷案件若干问题的指导意见》（该司法文件至今仍处于有效的状态）第15条的“违反管理性强制性规定的，人民法院应当根据具体情形认定合同效力”还是《九民纪要》第30条“考量强制性规定所保护的法益类型、违法行为的法律后果以及交易安全保护等因素的基础上认定其性质”均有了极为充分的法律规范意义上的依据。

  根据以上分析，我们得出“对于违反效力性强制性规定的合同效力绝对无效，对于违反管理性强制性规定的合同效力应当具体衡量分析”这一通用的结论应当是没有问题。那么回到《企业国有资产法》第五十四条关于的国有资产（或本文论述的国有投资的股权）应当进场交易的规定性质本身，笔者认为其应当属于管理性强制性规定。首先，其属于公法性质的强制性规定毫无疑问，但并没有法律明确规定违反该规定无效，也不属于《九民纪要》明确列举的情形；其次，其行为的法益衡量和违法行为后果均可能存在不确定，不属于必然无效的情况。未进场交易未必侵犯国有资产的利益，也未必侵犯“不特定主体参与竞买”的权利，同时其交易可能违法后果比较轻微，否定其效力则可能后果较为严重；再次，相关行为虽然属于交易场所违法，但其并不属于《九民纪要》列举的“期货交易”等需进入特许经营许可场所方可交易的强管制的情形，相关规定防范国有资产流失的意旨恰恰可能属于《民法典合同编通则解释》第16条第1款第2项“(二)强制性规定旨在维护政府的税收、土地出让金等国家利益或者其他民事主体的合法利益而非合同当事人的民事权益，认定合同有效不会影响该规范目的的实现”的情形；最后，国有企业也是一个民事主体，在一项以合同权利义务为主要内容的民事活动中，平等主体的真实意思表示应当得到认可，这是民法的基石，也是市场经济的基本要求，而无效只能是一种例外，这种例外在国有股权转让中也必须区分涉案国有企业的利益和国有资产的利益。

  故而关于国有非金融企业持有股权的“场外回购”的合同效力，笔者认为原则上应当有效，例外应当至少应当具备两个条件（参考《民法典》第153条和第154条）：（1）存在恶意串通规避进场交易（此处的恶意串通应当进行狭义理解，不能认为法律有规定，当事人明知即恶意串通，如国资的主管部门已经批准，则可以作为没有恶意串通的证据，如在(2021)辽01民终4234号、(2020)云26民终512号等案例中人民法院即把经主管部门批准作为认定有效的重要依据；（2）确实损害了国有资产的利益、其他第三人的利益，或者违背了公序良俗（《民法典合同编通则解释》第17条对该问题的适用亦做了更为详细的规定）。

  此外，肯定国有股权投资回购的有效性，还有其比一般的股权转让有一个更为充分且极为重要的理由（这一点常常被忽略）：在一个包含回购的投资协议中，投资条款与回购条款共同组成了一个整体投资收益和风险承担的投资入股的框架，国有企业在投资非国有企业并获得股权的时候，其同时获得了一个回购权作为风险保障，而该回购权行使的条件即必须通过非公开协议转让（场外交易）的方式进行，亦即国有企业投资入股非国有企业并获得该国有股权时，该企业及股东即承诺同意以场外协议转让的方式行权，也正如上海二中院在一份涉国有资产转让的判决书（(2021)沪02民终3475号）中的精彩阐述：“国有资产转让的相关规则的适用前提，在于该资产转化为国有性质时，国有企业及其股东未负有回转该资产的义务。如果国有企业及其股东在该资产转化为国有性质时承诺回转该资产，无论是否经过资产评估、进场交易，该回转行为均未造成国有资产损失。”故而在股权国有性质转化时做出的承诺并进行履行，自然不存在国有资产流失的问题[关于这一观点可能存在的质疑的则是，既然不能将回购权和回购权的行使方式一并否定，能否直接否定整个回购条款（即否定掉回购权的行使），但认可投资条款的效力。笔者认为这已经涉及到投资时的双方订立协议的基础问题，回购权属于投资协议极为重要的保障条款，如果这么判定势必会导致投资一方的不公正，也可能违背了双方签订投资协议的目的，故而笔者倾向于不能将回购条款从整个投资中剥离出来，亦不能将回购条款的行使从整个回购条款中剥离出来（例外则是双方就履行方式达成新的合意）]，同时在此种情形下也不存在侵害其他特定公众竞买权的问题。

四、履行的平衡：场外回购的履行与效力的区分及是否侵害其他股东的优先购买权

  在《九民纪要》涉股权转让的章节中第二章第一节“‘关于对赌协议’的效力及履行”和第二章第三节“关于股权转让”均始终贯彻了合同的效力与合同的履行相区分的原则，在最高人民法院民二庭编著的《九民纪要的理解与适用》中“‘关于对赌协议’的效力及履行”一节，最高人民法院民二庭也认为：“在认定投资方与目标公司‘对赌协议’有效的情况下......人民法院应审查是否符合公司法关于‘股东不得抽逃出资’或者股份回购的强制性规定。这样规定，理由在于，在合同有效的前提下，合同的履行也要注意不得违反法律、行政法规的效力性强制性规定。”故而，合同效力与合同履行相区分也应当作为处理国有股权回购纠纷中的基本原则。国有股权回购纠纷，常会涉及的履行与效力的处理的问题为：回购条款并没有明确约定是通过场外协议转让的方式或回购条款明确约定后续通过最低竞价的方式进场交易如何考量对合同效力的影响？如果约定的回购方为目标公司，是否侵害其他股东的优先购买权？关于第一个问题，应当说已经在司法实践中已形成了多数观点，回购条款并没有明确约定是通过场外协议转让的方式或回购条款明确约定后续通过最低竞价的方式进场此类回购条款除非存在违背公序良俗或侵害第三方合法权益的特殊情况，原则上则无需考虑国有资产强制性规定的问题，较为典型的案例如(2020)粤01民终4286号一案，协议约定“回购方需配合按照国有资产管理规定通过产权交易所并按照其程序和规范进行交易”广州中院据此认为“回购条款目的在于锁定交易风险，这一目的明确且不违背法律规定，并没有要掩盖真实交易目的的意图。国有企业未经“招拍挂”程序要求直接回购的问题属双方履行合同是否符合法律规定或合同约定的问题，并不影响回购条款本身的效力。”

  关于是否侵害其他股东的优先购买权的问题。笔者认为既然国有企业的回购权对于国有企业是一种附条件的承诺，那么也应当认为在签订投资回购协议时，目标公司赋予给国有企业的回购权其也包括其履行完善其内部程序的责任，而且这种回购责任签订协议时系全体股东协商确定的结果，则此后自然不能再以此抗辩，否则有悖诚信原则。同时股东优先购买权的立法价值是为了保护有限责任公司的人合性、公司的正常经营秩序以及原有股东的利益，而目标公司进行回购实际并不违背上述立法价值。如《人民法院案例选》2021年第10辑刊载的（2020）沪02民终2334号一案[本案亦入选全国法院系统2022年度优秀案例分析评选优秀奖]，上海二中院即认为“对于回购责任的承担方式，因股权回购是在对赌失败的情况下对赌方被动受让股权的行为，具有消极性，与一般股权转让的积极性不同；对赌失败后的回购责任系全体股东协商确定的结果，其特征为投资方成为股东后的再行转让行为，仅涉及股权在股东内部间的转让，与向股东之外的第三人转让股权不同，系约定权利，而股东优先购买权行使的前提条件为股权向股东以外的第三人流转，现有股东在同等条件下可享有法律规定的优于他人的购买权，系法定权利。股权回购与股东优先购买权在适用条件及法律特征上均存在较大差别，因此，本案股权回购争议不适用股东优先购买权进行审查。”